三维度剖析“5·19行情” 20年后历史能否重演？

　　1999年5月19日，上证指数触底反弹，收盘暴涨4.64%，一扫前期市场低迷情绪，在随后30个交易日内飙升64.1%，拉开了A股上世纪末最后一轮牛市的序幕，“5·19“随即成为一代股民深刻的记忆。2019年初，上证指数走出与“5·19“相似行情，指数急速拉升超30%，市场情绪高涨。回望过去，A股市场较20年前已发生翻天覆地的变化，但在当前的市场点位上，我们仍可以看到当年那波行情的影子。

　　“5·19行情”回顾：当前行情类似于第二阶段

　　广义来看，1999年的“5·19行情”开启的牛市共持续两年，按照市场指数的走势特征可分为四个阶段：

　　第一阶段：1999年5月19日至1999年6月30日是行情爆发阶段。这一阶段，政策利好不断释放，5月16日国务院批复了证监会提交的《关于进一步规范和推进证券市场发展的六点意见》，传达了最高层对股市发展和改革的肯定，被认为是“5·19行情”开启的导火索。这一时期，上证指数在短短的31个交易日内由1058点起步一路飙涨至1756点，最大涨幅高达66%。

　　第二阶段：1999年7月1日至1999年9月10日是指数震荡调整期。随着7月1日《证券法》的颁布，市场逐渐恢复冷静，上证指数进入了长达两个多月的震荡盘整期，期间指数累计下跌1.75%。

　　第三阶段：1999年9月11日至1999年12月27日是指数回调期。盘整期后，由于缺乏进一步利好的刺激，指数开始下跌回调，三个月内的最大跌幅超过20%，周期股回调幅度相对较大。

　　第四阶段：1999年12月28日至2001年6月14日是指数二次上升期。纳斯达克指数的一路疯涨点燃了A股市场的投资情绪，2000年后，A股再次走出了了一年半的牛市行情，上证指数累计上涨63.7%，科技股领涨两市，题材、概念股不断受捧，十余只个股的股价翻了两番。

　　若以行情阶段类比，2019年4月上证指数已走完了“5·19行情”的第一个阶段。今年年初，上证指数探底回升，走出一波急速上涨行情，4月8日指数运行至阶段性高点，年内最大涨幅达34.72%，随后进入盘整回调期。当前，上证指数较4月8日的阶段性高点回撤幅度为12.35%，进入了行情的第二和第三阶段。仅就第一阶段的行情来看，时隔20年两轮拉升背后，市场和基本面数据存在不少相似特征。

　　行情特征PK：估值底，成交放量，科技领涨

　　从行情开启的背景来看，两轮牛市开启前市场均已经过了充分的调整，投资情绪普遍悲观，指数点位和市盈率水平均运行至近两年内的低点，市场已具备反弹的基础。

　　“5·19行情”启动前，A股距离上轮牛市顶点已过去两年，期间指数累计下调了27.76%，指数连续在年线之下运行了110个交易日。2019行情启动前市场调整得更为彻底。行情启动时上证指数距离上轮牛市顶点已过去三年半，点位距离牛市最高点时已腰斩，同时指数已连续在年线下运行了近200天。仅从调整程度来看，当前行情下市场具有更大的反弹弹性。

　　从成交量来看，两轮行情启动后，上证指数成交量均迅速放大。

　　”5·19行情”第一阶段的31个交易日中，上证指数日均成交量较行情启动前半年增长了411%，今年年初的行情中，上涨指数的日均成交量较行情启动前半年增长了116%。

　　将时间线拉长，“5·19行情”中市场成交量在长达两年的牛市中呈现出了阶段性特点。在行情启动的第一阶段，市场成交量急速放大，1999年6月25日，即第一轮行情结束前一周，上证A股周成交量达到了30.56亿股的阶段性顶峰。而在行情第四阶段指数二次上攻时，市场成交情绪已明显减弱，周成交量徘徊在10亿股以内。

　　今年年初开启的行情虽然也伴随着成交量的急速放大，但周成交量在三月初即达顶峰，与“5·19行情”相比，成交量明显先于指数提前回落。

　　从板块走势来看，信息技术行业在两轮行情中均有不俗的表现。

　　“5·19行情”中，金融服务、信息设备和信息服务业位列行业涨幅的前三名，31个交易日内涨幅均超过70%。在当时，市场中金融服务行业仅有四只个股，大型国有银行均未上市，信息技术行业成为了那轮行情下最大的赢家。信息技术个股的崛起与美国的“互联网牛市”有关，当年随着互联网泡沫的发酵，科技股“未来想象”空间一步步被打开。不过，这一时期大部分暴涨的“互联网概念股”都缺乏基本面支撑，随着股价回归基本面，当年的“牛股”都淹没在了历史的尘埃中。

　　2019年年初的行情中，计算机行业的涨幅同样巨大，排在行业涨幅的前三位。与20年前不同的是，今年的行情中，受相关产业链涨价的影响，农林牧渔行业涨幅排名第一，领涨两市。

　　市场特征PK：当前市场投机情绪大幅减弱

　　与20年前相比，A股在市场容量、上司公司结构、投资者结构、市场开放程度等基本特征上都发生了翻天覆地的变化。其中，股本结构的变化以及由此引发的主力资金的改变，是导致两轮行情投机情绪产生差异的最重要原因。

　　1999年，中国股市整体规模小，“国企改制上市”之路刚刚开启，“股权分置改革”尚未施行，百亿市值规模的上市公司仅有14家。上市公司普遍存在着规模小、流通程度更小的局面。

　　数据宝统计，“5·19行情”启动时，上证指数流通A股占已发行普通股比例仅有23.57%，当前这一比例已提升至83.66%。股市的二元股权结构加剧了市场投机情绪，“5·19行情”开启牛市的同时，也开启了“庄股”时代最后的疯狂。直到2001年国有股减持拉开序幕，横行在市场中的“庄股”才逐渐倒坍。在2001年至2005年四年熊市期间，股价跌幅最大的熊股中，如重庆实业、合金投资(行情000633,诊股)等个股都不乏庄股的影子。

　　由于流通盘小，控盘便利，“5·19行情”始终伴随着极大的市场投资情绪，1999年5月19日至6月30日的31个交易日中，上证指数最高涨幅超过66%，日均换手率高达4.59%。相比之下，2019年的行情，上证指数在61个交易日内上涨34.72%，拉升速度远低于“5·19”时期，日均换手率0.91%，市场投机情绪较20年前大幅减弱。

　　2000年后，证券市场一系列改革举措开始实施，如股票发行体制改革、国企改制上市、股权分置改革、中小板和创业板相继开通、股市扩容、基金险资等机构投资限制放宽，A股市场逐步迈向了稳定健康的发展方向。基金、社保、险资、QFII等机构投资者构成了今天A股市场的主力资金阵容。

　　基本面特征PK：公司利润下滑，政策破局

　　除了行情特征外，2019年年初的行情与1999的“5·19行情”相比，在宏观面和上市公司基本面上也存在较大的相似性。

　　从宏观基本面看，1999年中国GDP全年同比增长7.7%，创下1991年来的GDP增速新低，第四季度净利润增速下滑至6.7%，更是创下1992年以来的单季最低增速。国企改革的压力和亚洲金融危机后带来的出口压力仍在持续发酵。在经济走弱的同时，国内金融机构信贷增速连续下滑。虽然当年央行推出宽松的货币政策，并且多次降息，但M2同比增速仍不断下降，市场流动性仍处于紧缩通道中。

　　当前我国GDP增速同样处于不断下探阶段，2018年四季度和2019年一季度GDP同比增长6.4%，创二十多年来的新低。与此同时，2018年国内社融规模同比下降，信用环境紧缩，供给侧改革深化，贸易摩擦带来的外部风险提升。与“5·19行情”相似，今年年初爆发的行情同样缺少宏观面的数据支撑。

　　从上市公司基本面情况来看，1998年年报公布A股营收同比增长4.94%，归属于母公司净利润同比下滑15.43%，业绩增速创下1991年的最差表现。2018年上市公司净利润同比下滑1.9%，同样创下2008年金融危机以来的最差表现，业绩暴雷层出不穷。“5·19行情”与今年年初的行情均缺乏上市公司基本面的支撑。

　　虽然基本面乏善可陈，但两轮行情的爆发均有政策出台带来的强烈市场预期做支撑。1999年5月16日国务院批复证监会《关于进一步规范和推进证券市场发展的六点意见》，股市的发展得到高层肯定，发行制度改革、险资入市等政策的提出使投资者看到了市场良性发展的前景。今年年初行情的启动同样与政策相关。科创板和注册制的出台引发了舆论使市场的广泛关注，带来了市场新一轮的预期。

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