不愿改口“牛市已至”的策略报告 迟疑理由是什么？

　　十倍股再现，券商股掀起的集体涨停潮、万亿级别的放量大涨，伴随沪指逼近3000点之际，被激活的不仅是散户的交易账户，还有久违的牛市记忆和冲动。

　　段子手说：离股神遍地走还有30分钟，离大妈全面进场还差一篇重磅报道。不过，就算如此，市场上却仍有一些不愿改口“牛市已至”的策略报告，正用极为小心的措辞，试图为炙热的市场降温。

　　逆流而上未必对，但至少不乏勇气和思考。那么，制约这些策略报告给出牛市想象的理由，又是什么？

　　有政策、有情绪，

　　唯独没有基本面

　　虽然很多媒体的报道都援引中信证券(行情600030,诊股)关于“上证指数有望冲击3000点”的判断，但很多人也同时选择性地忽略了报告中的另一个重要判断：此轮反弹不会演化为一路向上的快速牛市。支持这一判断的逻辑是，风险偏好回升驱动 A 股估值从底部快速修复，但A 股历史上几乎没有哪轮持续性的行情可以脱离基本面的趋势，当前的 A 股市场行业市值结构决定了未来合理抬升估值的空间一定是越来越有限。

　　据中信证券策略团队统计，截至2018年 12月31日，A 股流通市值结构以金融（23.8%）和工业（16.2%）为主，但这些传统部门已经从成长期逐步走向成熟，估值很难有显著抬升空间，抬升过多则容易引起泡沫。而改变行业结构靠的主要是发行机制改革，这个改革的重点已经放到了科创板，因此短期内料很难在 A 股存量市场实现。

　　是强躁动、而不是牛市，则是近期同样颇为谨慎的中泰证券在策略报告中给市场的界定。在其看来，本轮行情本质上是流动性宽松驱动下的风险偏好修复，情绪的边际决定了市场修复的高度有限。

　　为什么是情绪而不是其他驱动力？中泰证券表示，本轮行情起于中央经济工作会议后的主题躁动，转向外资持续净流入带来的蓝筹股溢价，再推向近期的风险偏好全面回升，是一轮典型的估值修复行情。从行情的表现来看，涨得多的品种一类是业绩利空出尽后的超跌反弹，一类是游资带动的题材投机，这些表现最活跃的个股并不符合险资等长线资金的审美。随着流动性宽松，中美贸易缓和预期不断被市场消化，在没有基本面支撑的背景下，情绪的边际决定了市场修复的高度有限。

　　另外，中泰证券的报告中还提到，存量仓位的提升是本轮行情的主要推力，增量资金的入场速度仍然缓慢。事实上，新时代证券也有一篇关于增量资金入场的专题报告，与之观点不谋而合。在这篇题为《离增量资金入场还早》的报告中，从三个相对数的角度提示我们，增量资金可能还未大幅入场。

　　一是开户数量的回升还弱于季节性。按照经验，每年春节后个人投资者会有一次季节性开户高峰，但2019年初开户数量的回升还弱于季节性。相比之下，2014 年3季度，个人投资者大幅增加并很快突破了过去2年的高点，远超正常季节性波动。二是两融余额的回升速度没有上证综指快，融资买入额回升速度快于融资余额，说明超短线交易性杠杆资金增加，但中长期杠杆资金很少。2014年则是余额回升的速度远大于融资买入额。三是基金发行小幅回升但幅度有限。

　　除此之外，海通证券(行情600837,诊股)建议要继续跟踪基本面领先指标，因为2005年、2008年、2012年、2014-2016年牛市启动或者大反弹行情启动时，均是3个及以上领先指标改善后市场底才出现，但是目前只有社融指标改善。而申万宏源(行情000166,诊股)则提示，虽然对市场形成支撑力的短期乐观预期暂时无法证伪，但动量宣泄后需警惕政策预期的反复。

　　投资中的牛熊之分，有多重要？

　　半杯水可以被理解为半空，也可以被理解为半满。而在同一个市场，任何时候你也都可以为悲观和乐观分别找到许多理由。如此，换个角度想，所谓牛市熊市的二元对立，对投资而言当真那么重要吗？

　　大牛市虽然轰轰烈烈，不过喧嚣过后究竟是赚钱还是接盘，每个人的答案也许并不一样。巴菲特之所以被封神，不是因为他在牛市中赚大钱，而是在其近七十年的投资生涯中，没有一年赔过钱。

　　事实上，许多人在当下急切地希望确认牛市是否真的已来，本质上是其对于“买入即步入上涨通道”这一非理性预期的映射。虽然风来了猪都能飞上天，但风停了摔死的也都是猪，唯有自己能够翱翔的人，才是王道。

　　恰如本轮行情中率先喊出3000点的中信证券报告中提到的，低估值+政策预期+风险好转等因素驱动增量资金入市，但基本面（EPS）预期并没有明显变化，待估值修复的因素充分 Price In 之后，市场的关注点还是会再次回到基本面上来。