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施罗德投资李文杰：2019中小盘股将有更大机会
2019-02-02 22:30:02 来源：中国基金报
中国国内近两年的去杠杆化，再加上近期与美国的贸易摩擦造成了去年的市场调整。在我们的预期内中国在十九大后采取的去杠杆行动为长期增长建下稳定基础，然而近期经济仍面临沉重的压力。超出预料的则是与美国在贸易上的谈判和目前已实施的关税。
今年我们认为A股市场的态势很可能在政府一系列政策出台后会是前低后高，下半年经济情况也许会有所好转，股市在春节后也许也会有所表现，毕竟估值水平已经接近历史底部。中美贸易谈判仍在继续，但中美贸易摩擦其实在第4季度已是有所减缓。除了贸易外，虽然中美的科技竞赛日益白热化，保护知识产权和遏制强制性技术转让还是中国能灵活操作的领域。我们认为中国一直计划在市场开放上做得更多，因而这部分要求不应被视为负面新闻。在中美贸易谈判中，虽然目前看原来已实施的关税短期不会有所改变，但起码大部分人认为情况不会进一步恶化而最终双方会达成共识。我们也认为基本情况是假设接下来没有进一步关税升级，而此前增加的关税可以逐步取消（当然这需要更长的时间）。
有趣的是，也许和之前美国所想不同，中国面对经济下行压力美国并没有办法独善其身，在美联储QE退出和连续加息后，美国经济增长其实也进入了降速阶段，美国股市就是经济的晴雨表，标普500在18年12月份单月下跌10%是过去10几年以来没有出现过的。美国市场和经济出现调整，从乐观层面阅读也许并非对中国完全是坏事，这也许也会逼迫美方思考中美经济关系并非是零和游戏，对中国的打压最终自己也会付出代价，最近苹果报出的盈利预警就是很好的验证。而此前市场对美联储2019年判断的加息步伐也许也会有所调整，在美元相对宽松的情况下，也许对中国的货币政策带来更多的弹性。
目前对国内经济带来更长期影响的应该是内部经济下行压力，出口放缓和在贸易磨檫情境下越来越多中国制造业向越南等东南亚市场转移。目前政府也看到了这些挑战，因而从2018年夏季开始采取行动以转变此前的紧缩基调。从中央经济工作会议及政治局会议的纪要来看，2019年的政策基调都指向稳定经济，特别是2019年是新中国成立70周年。合理充裕的流动性将为整体融资环境带来支持，特别是对私营部门政府出台了更多扶持政策，比如央行的定向中期借贷便利操作（TMLF）和定向降准等工具可以有效激励银行加大对私营中小企业的贷款扶持。除此之外，政府也陆续采取更积极的财政手段例如减税和加大财政支出以支持经济增长。
我们认为此次的刺激措施与过去的大水漫溉和单一通过房地产来刺激经济是完全不同的。政府在各种场合曾多次提到增长质量，因而目前所采取的措施主要是遏制经济急剧放缓，同时帮助中国经济进行结构性改革。鉴于目前国内宽松的货币环境，再加上美国似乎将要放缓其加息步伐，我们认为这可能为新兴市场在后期提供更多操作空间。
对我们而言，2018年的下半年，在自下而上的选股上总是碰到各种黑天鹅事件。比方说，传统上医药行业是比较带有平稳防御的性质，但行业政策却突然催生4+7城市的带量采购政策，就算个别公司还没有出现任何基本面影响（个别药物还没有进入招标），但投资者的恐慌却先把这些品种卖出造成大幅度调整，但实际上的影响其实还是很难判断。在熊市中，任何的负面消息都给无限放大，最好的领域反倒是大家比较少持有的品种。对此，我们仍然维持自己的判断，熬过近期的艰难，寄望2019年的好转。
因为经济环境低迷以及中美贸易摩擦使得市场依然面对重重挑战。所以我们认为经济在2019上半年仍然具有挑战性，但鉴于2018年下半年的基数较低，以及政策可能会陆续开始起作用，因此2019年下半年经济将可能回暖。股市在春节后也许也会有所表现，毕竟估值水平已经接近历史底部，因此我们认为再继续下行的空间非常有限。如果经济在2019年下半年开始好转，我们认为股市将在上半年开始反应这种预期，而市场底部也将出现。与过去不同的是，我们认为即使市场触底反弹，考虑到政府已经不再采用过往那种大规模经济刺激措施，这种反弹似乎不太可能是急剧而快速的。在这样的假设下，我们认为接下来股票市场的表现很大可能是缓慢上升，而中小盘在上一波受到打击之后接下来将有更大的机会。
作者系施罗德投资（上海）中国A股研究总监，副总经理及投资负责人
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