卖方服务生态巨变 投研回归原本定价模式

　　从调整组织架构到重新设定考核机制，从调整研究领域到全面转型，这一切都在推动券商分析师定价模式的重塑。

　　眼下又是一年券商分析师评选季，但相较去年，券商研究所的江湖生态已然发生巨变。从调整组织架构到重新设定考核机制，从调整研究领域到全面转型，这一切都在推动券商分析师定价模式的重塑。

　　如果说一年以前券商研究所主要采用外部评价的方式，现在脱离第三方评选的影响，更多研究所强调内外结合的考核方式，即在考核佣金分仓收入的同时，强调对内服务，比如给投行项目做研究支持等。研究行业正在回归原本定价的模式，让研究所更接近研究本身。

　　变化一：

　　考核指标更强调内外结合

　　曾任职某券商研究所所长的私募投资人士表示，过去由于考核机制的单一以及机构分仓模式的长期固化，多数研究员不得不参与到一些评选中，甚至醉心评选无心研究。

　　事实上，考核更强调外部评价，这也是过去券商研究领域考核机制长期存在的一个扭曲现象。但现在，脱离第三方评选的影响，很多研究所采用最直接的考核方式，即考核分仓收入，虽然简单粗暴，却也是开始回归原本定价的模式。与此同时，内部评价在考核指标里开始占据越来越多的分量。

　　某头部券商研究所相关负责人表示，其所在研究所目前只看分析师的派点或者说按佣金分仓收入来核算，这是唯一的考量指标。

　　“现在我们研究所更为看重分析师报告和服务的量与效果”，上海一家券商研究所副所长告诉记者。华东某中型券商研究所相关人士也表示，目前其所在研究所考核指标变得更加综合化，除考核佣金分仓收入外，研报数量、深度报告影响力、路演反馈都是考核的指标。“目前还会增加对内服务，比如给投行项目做研究支持，会有相应的合规要求，研究所和其他业务部门间需要做好风险隔离及相互协调配合，这类工作也比较复杂。”

　　另一方面，去年很多券商对研究业务进行调整，比如中信证券(行情600030,诊股)确定卖方研究业务全面转型战略，调整并完善研究员考核激励机制，鼓励研究员以提高市场声誉和创造更大价值量为首要工作目标，其研究业务立足全面面向公司客户和各业务线，通过与内部各业务线协作，共同服务客户并主动开发业务机会；国泰君安(行情601211,诊股)研究所则优化调整研究领域、组织架构和考核机制；去年公募基金佣金份额排名第一的长江证券(行情000783,诊股)，采用“对外服务+对内服务”并重的发展战略，以研究驱动策略，通过持续推进研究团队内生发展，积极开展对内服务。

　　变化二：

　　光环渐退

　　明星分析师定价模式生变

　　第三方评选对薪酬的影响也正在发生很大转变，即便获得过分析师评选第一名的行业分析师，其市场价格也已发生变化。

　　上述头部券商负责人表示，研究所在吸纳人才时，更多考虑能够带来多少派点，这意味着对分析师选择导向已经发生变化，“以前受到评选的影响，排名靠前的分析师，往往会给出高薪，但这样的市场定价，能否给研究所带来等量价值，需要打上一个问号。”在其看来，目前研究所招聘人才，或者分析师跳槽，第三方评选排名已经不作为重要标准。

　　采访中，多位人士均表达了类似看法。但也有人士指出，如果明年行业内考核发生变化，也有可能将第三方评选排名纳入进来，不过这种重新转变，也是一个漫长的过程。

　　“过去这一年行业主要是在去除无效产能，以前分析师的定价机制更加倾向于明星化，现在是用更加市场化的模式进行定价”，华东一家券商研究所相关工作人员坦言，其实金融行业的本质也是定价，如果定价长期出现问题，行业自身一定会改革。上述曾任职某券商研究所所长的私募投资人士则表示，行业内排名的激励和内部考核机制的双重压力也令分析师的投研能力被市场化定价机制所绑架，这种买方机构交易和券商投研之间形成的互动，实际上也是主导券商投研方向的主要驱动力。

　　“以前明星分析师的价值非常高，研究所抢人明显，成本抬升也很快，分析师个人价值和研究所价值有时候会出现一定程度的背离”，上述华东某中型券商研究所相关人士表示，以前研究所会盲目招聘一些有排名的分析师，目前则会转向有研究功底、能给客户提供增值研究服务的研究员。“这种人才考核的差异比较大，也是在放弃对明星分析师IP的盲目追求”，在其看来，即便研究所未来的考核还会发生变化，外部评选的声誉影响也只会作为分析师定价的隐性指标，而且还要避免再次出现利益冲突和价值背离的问题。

　　某券商研究所的机构销售人员表示，目前买方机构越来越务实，评判研究员价值最终还是根据其研究成果，是否推荐有价值的股票或者未被发现的公司价值，或者能否对某一个行业研究清楚。此外，研究员的服务能力也会比较看中，比如是否及时路演、和投资经理及时沟通，以及及时跟踪到研究领域的行业动态等。

　　变化三：

　　探索研究付费新模式

　　过去这一年，券商研报付费意识明显提高。去年底，多家券商甚至推出策略会门票付费的方式。比如申万宏源(行情000166,诊股)去年年度策略会只邀请公司客户参加，其他人员如报名参会，需按照6000元/人的标准收取费用，这费用仅包含会务费、资料费、餐费，不包含差旅费。华创证券年度策略会门票价格则分为3888元、5888元、6888元三档，只有后面两档可与上市公司进行面对面交流。

　　这也是研究所业务呈现多元化趋势的缩影，比如利用研究所牌照优势提供更多收费服务，或者以“软佣”方式，提供有偿的投研咨询项目服务等。

　　上述某头部券商研究所相关负责人表示，研究所的有偿研究咨询服务是卖方研究价值变现的新路径之一，其中包括部分私募机构、一级市场创投机构、海外投资机构付费行业研究报告，银行、私募委托做的咨询服务、课题研究等。该负责人透露，今年在这部分付费研究服务项目中，其所在研究所已签下超过10单项目。

　　上述机构销售人士表示，第三方评选对分析师定价的影响降低后，各类拉票活动也被禁止，研究员不会再像过去那样为市场中的所有有投票权的买方客户进行免费服务，边际成本为零的卖方服务几乎消失，研究所会有选择性地对客户进行有效覆盖，一般服务的客户包括两类：一是签约客户，二是有派点可能的潜力客户，主要还是集中在公募、保险等大机构客户。“金融投资者对研究付费的意愿很强，这是一个挺好的现象，说明券商对研究的质量越来越重视，研报越来越值钱”，上海一家中型私募人士表示。

　　当前，研究所之间的竞争也非常激烈，不少研究所在创新业务方面积极发力，走差异化路线。一方面，是因为现在买方机构类型也在多元化，除公私募客户外，银行及理财子公司、海外资管机构等新型买方更加重视政策研究、资产配置、产品设计、投资能力评估、策略适用性研究等领域的研究服务。另一方面，头部券商效应越来越强，中小券商压力更大，只能走特色化路径寻求突破，比如有券商开始推出泛资管和金融产品的研究服务业务，或为量化交易提供研究服务支持等。