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淡化市盈率 科创板估值模式渐清晰
2019-05-21 06:00:22 来源：中国证券报
中国证券报记者从券商、公募、创投等人士处获悉，业内对科创板的估值共识初步成形：淡化市盈率；在把握行业特征基础上，综合考察企业质地、发展前景。相关人士提醒，企业切莫为追求高价发行扎堆科创板。
依行业特征估值
一般情况下，市场会用市盈率衡量企业的投资性价比，但若缺乏盈利数据或面对特殊企业时，该指标并不适用。
“科创板聚焦战略性新兴产业，其中不乏尚未盈利企业，这会对以盈利和现金流为核心的估值体系形成挑战。”招商基金投资管理四部总监助理付斌说。他将研究重点放在企业的研发能力和收入增幅等方面，并选择更贴近公司行业模式的方法进行估值。某创投人士对中国证券报记者表示：“科创企业不必太在意短期利润。相比之下，技术储备和新产品开发更重要。”
某券商投行负责人陆涛（化名）直言，能登陆科创板是对企业核心技术的肯定，大家投资科创企业也是看中相关标的发展潜力，应根据其行业特征进行价值评估。陆涛举例称，对于创新药企，可预测其在线药物的通过率和通过时间，以及可能产生的销售收入，再根据这些变量用现金流折现模型（DCF）折算估值；对于互联网企业，可观察其有效注册用户，给每位用户赋予一个估值量，再用自由现金流折现模型（FCFF）折算估值。
此外，付斌表示，好的公司会具备某些共同特质，如稳定的团队、杰出的企业家精神等，这些因素也应纳入科创企业的估值参考范围。
发行定价回归科创本源
申万宏源(000166,诊股)发布的一份研报显示，与其他板块相比，已受理的科创板企业估值整体相对较高。中科科创副总裁朱为绎对中国证券报记者表示，目前发行人和券商均存在高价发行动机。据陆涛估算，假设发行价相差1元或10元，募集规模差额就有几千万元甚至几个亿。“很多中小企业一年净利润不过5000万元左右，博取高定价是目前企业扎堆科创板的重要动因，应防止发行人跨市场套利。”朱为绎指出，企业争取科创板政策红利是值得鼓励的，但前提应对自身定位做好评估，不符合科创板要求的伪科创企业（如非国家高新技术企业，核心专利产生收入占比低、研发人员少的企业）别来抢道。
高溢价或暗藏波动风险
某公募投研人士对中国证券报记者表示：“基于制度创新考虑，科创板企业的估值应淡化市盈率，综合考虑企业质地、发展前景等因素。高估值虽可带来高溢价，但未必能较好地反映企业价值。”数据显示，2009年10月底创业板首批28只新股（下称“创业板新股”）上市的平均PE（摊薄）为56.6倍，首日平均涨幅为106%；而在创业板上市前，从2009年6月到10月底，主板和中小板共发行32只新股（下称“对比组新股”）平均PE（摊薄）为39.66倍，上市首日平均涨幅为63%。然而，创业板新股平均涨幅在3个月内从106%降至72%，半年后平均涨幅为96%。相比之下，前述对比组（主板和中小板）新股的平均涨幅则平稳上升，从首日的63%升至3个月的84%、半年的90%。
上述公募投研人士指出，当时创业板新股的定价和估值均出现明显高溢价，随后用了很长时间才逐渐消化掉。相比之下，估值定价适中的主板和中小板则体现出较平稳的成长价值。
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